El curioso comportamiento de los ETFs

En los comentarios de ETFs petróleo 2 ha surgido un interesante debate acerca del curioso comportamiento de los ETFs apalancados e inversos respecto a la evolución de los subyacentes. Resulta que en tendencias laterales todos estos ETFs habitualmente pierden aunque no haya variación entre el precio inicial y final del subyacente. No se trata de ninguna extraña jugarreta del gestor del ETF, sino que sencillamente es debido a que los movimientos a la contra minoran el capital más severamente si hay apalancamiento, y como los rendimientos posteriores se han de aplicar sobre un capital ya menguado, el resultado final puede ser totalmente decepcionante.

La lateralidad y la volatilidad son los enemigos número uno de los ETFs inversos y apalancados si no hay tendencia clara. Las variaciones diarias fuertes, un día en un sentido y al día siguiente en el contrario van descapitalizando el ETF. Tomemos como ejemplo un subyacente que vale hoy 100, mañana 80, pasado 90 y al otro 100. Parece obvio que cualquier ETF con ese subyacente no debería variar de precio en ese periodo, o hacerlo mínimamente. El primer día el subyacente pierde un 20%, el segundo día gana un 12.5% y el tercero sube un 11.1%.

Por tanto, el ETF largo valdrá 100*0.8*1.125*1.111=100. El ETF apalancado x2 (que varía diariamente el doble que el subyacente) valdrá 100*0.6*1.25*1.222=91.65. El ETF corto valdrá 100*1.2*0.875*0.889=93.35. El ETF corto apalancado valdría 100*1.4*0.75*0.778=81.69. Como vemos, sólo el ETF largo no apalancado replica realmente al subyacente. Con cualquiera de los otros, durante un movimiento lateral se pierde.

Vamos a buscar un ejemplo real de mercado. El SP500 entre el 3 de marzo y el 18 de junio de 2008 apenas varió. Pasó de 1331 a 1338 ptos. Si tomamos los ETFs de Proshares sobre el índice en ese período, vemos cómo el apalancado perdió un 0.3%, el corto perdió un 1.8% y el corto apalancado perdió un 4.2%. Tampoco es una gran pérdida, pero ahora vamos a tomar el período que va desde el 9 de octubre de 2008 al 8 de enero de 2009. El SP500 estaba a 910 ptos al principio del período y así finalizó, pero este período ha sido más volátil y con más subidas y bajadas, para no llegar a ninguna parte. Veamos cómo lo hicieron los ETFs: el apalancado perdió un 12.1%, el corto perdió un 22.1% y el corto apalancado perdió un 36.4%. Conclusión: en época de turbulencias y sin tendencia clara, mejor huir de ETFs apalancados y cortos (y de los otros casi que también).


Si la tendencia es fuerte, se produce la curiosa circunstancia de que si tenemos simultáneamente comprados un ETF alcista y uno bajista, sumando el rendimiento individual de cada uno, normalmente ganamos, cuando parece lógico pensar que el rendimiento de uno debería anular al del otro. Tampoco es que esto sea la piedra filosofal, ya que se encuentran muchas excepciones. Por ejemplo, el Proshares Ultra Technology ha caído un 78.84% desde el 31 de octubre de 2007. Tendencia bajista más clara imposible. Y sin embargo, comprar éste y su inverso simultáneamente implicaría perder en el mismo período un 8.5%. Pero ya digo que normalmente se gana comprando el combinado de un ETF y su inverso, siempre que haya clara tendencia, y como vemos, ni mucho menos ocurre siempre.


Vamos ahora con otra inquietud muy interesante planteada por un lector: saber si es más interesante ponerse corto en un ETF largo que comprar un ETF corto. En el mismo ejemplo anterior, el ETF Proshares Ultra Short Technology desde el 31/10/2007 hasta hoy nos habría producido un 61.8% de beneficio. Vamos a suponer que para ponernos cortos nos exigieran como garantía el 100%, que es mucho suponer. Curiosamente ganaríamos un 78.85% poniéndonos cortos en el ETF largo. Esos mismos ETFs, desde el 15/08/08 hasta el 20/11/08 contradicen esa primera impresión, ya que el corto subiría un 171.6%, mientras que ponernos cortos en el largo sólo nos hubiera reportado un 74.47%. Ponernos cortos en un ETF largo nos limita los beneficios, que nunca pueden superar el 100%, ya que nunca lo recompraremos por debajo de cero. Si la tendencia es lateral sí que es claramente mejor ponerse corto en el ETF largo, ya que a igual precio inicial y final apenas perderemos dinero, mientras que ya hemos visto antes que el ETF corto SP500 perdía bastante en períodos volátiles con movimientos erráticos al alza y a la baja, aún sin variación en el subyacente entre los precios inicial y final. Hemos visto el caso lateral y el bajista. Vamos a ver un tercer caso: ponernos bajistas con un ETF alcista vendido en un mercado alcista. Tomamos de nuevo los ETFs UltraTechnology de Proshares. Contra tendencia, el bajista nos hace perder un 38.2%, mientras que ponernos cortos en el ETF alcista nos provoca pérdidas del 52.2%.

Un riesgo no despreciable es que comprar un ETF bajista limita nuestra pérdida a la inversión inicial, mientras que ponernos cortos en uno alcista convierte nuestras posibles pérdidas en ilimitadas, si el subyacente sigue y sigue subiendo.

Otra cuestión es si nuestro broker nos permite ponernos cortos en ETFs largos, lo cuál podríamos hacer a través de CFDs sobre ETFs.